Cuộc cách mạng trong hệ sinh thái thế chấp Ethereum: Cơ hội và thách thức đồng tồn

Vào ngày 4 tháng 8, một trong những người đồng sáng lập nền tảng thế chấp phi tập trung đã thông báo sa thải 15%, tin tức này trong bối cảnh thị trường hiện tại trở nên đặc biệt thu hút sự chú ý. Trong bối cảnh hầu hết mọi người dự đoán rằng sự thúc đẩy của các tổ chức cho một thị trường tăng giá ETH sắp đến, cũng như cơ quan quản lý có khả năng phê duyệt đơn xin thế chấp ETF ETH giao ngay, quyết định này dường như trái ngược với những kỳ vọng chung.

Là một trong những dự án tiên phong trong lĩnh vực thế chấp ETH, nền tảng này được nhiều người coi là dự án có thể hưởng lợi lớn nhất từ việc phê duyệt ETF thế chấp ETH. Tuy nhiên, thực tế có thể không đơn giản như vậy. Đợt sa thải lần này không chỉ là một cuộc điều chỉnh tổ chức thông thường, mà giống như hình ảnh thu nhỏ của toàn ngành thế chấp phi tập trung đang đối mặt với một bước ngoặt.

Giải thích chính thức là "Để đảm bảo tính bền vững lâu dài và kiểm soát chi phí", nhưng điều này phản ánh một sự thay đổi sâu sắc hơn trong ngành: khi ETH dần dần chuyển từ tay các nhà đầu tư lẻ sang tay các nhà đầu tư tổ chức, không gian sinh tồn của các nền tảng thế chấp phi tập trung đang ngày càng bị thu hẹp.

Nhìn lại năm 2020, khi đó việc thế chấp ETH2.0 vừa mới bắt đầu, ngưỡng thế chấp 32 ETH quá cao đối với hầu hết các nhà đầu tư nhỏ lẻ. Tuy nhiên, thông qua sự đổi mới của token thế chấp thanh khoản, các nền tảng phi tập trung đã cho phép bất kỳ ai tham gia vào việc thế chấp và duy trì tính thanh khoản của vốn. Giải pháp đơn giản và hiệu quả này đã giúp nền tảng này phát triển thành một ông lớn thế chấp với TVL vượt quá 32 tỷ USD chỉ trong vài năm.

Tuy nhiên, sự thay đổi của thị trường tiền điện tử trong hai năm qua đã phá vỡ xu hướng tăng trưởng này. Khi các ông lớn tài chính truyền thống bắt đầu tham gia vào việc thế chấp ETH, các nhà đầu tư tổ chức đang định hình lại thị trường theo cách mà họ quen thuộc. Trong đợt tăng giá ETH do các tổ chức thúc đẩy này, các bên tham gia chính đều đưa ra các giải pháp của riêng họ, nhưng không có ngoại lệ nào nghiêng về các giải pháp thế chấp tập trung. Sự lựa chọn này không chỉ có yếu tố tuân thủ mà còn có yếu tố khẩu vị rủi ro, nhưng kết quả cuối cùng đều chỉ về một xu hướng: động lực tăng trưởng của các nền tảng thế chấp phi tập trung đang giảm sút.

Dữ liệu cho thấy, từ ngày 21 tháng 7 năm 2025, số lượng ETH được giải phóng khỏi thế chấp rõ ràng vượt quá số lượng ETH được đưa vào thế chấp, với mức chênh lệch lớn nhất lên tới 500.000 ETH. Đồng thời, một số công ty dự trữ chiến lược ETH đang mua vào ETH với số lượng lớn, hiện tại chỉ riêng hai công ty nắm giữ tổng số lượng ETH đã vượt quá 1.350.000 ETH. Ngoài ra, một số công ty quản lý tài sản lớn cũng đang gia tăng nắm giữ ETH sau khi ETF giao ngay ETH được phê duyệt.

Những dữ liệu này rõ ràng chỉ ra rằng: ETH đang dần dần chuyển từ tay các nhà đầu tư nhỏ lẻ sang các nhà đầu tư tổ chức. Sự thay đổi đáng kể trong cấu trúc nắm giữ này đang định nghĩa lại các quy tắc của toàn bộ thị trường thế chấp.

Đối với các tổ chức quản lý hàng tỷ đô la tài sản, tuân thủ là yếu tố được ưu tiên hàng đầu. Các cơ quan quản lý khi xem xét các đơn xin ETF thế chấp ETH đã yêu cầu rõ ràng các bên nộp đơn phải có khả năng chứng minh tính tuân thủ, tính minh bạch và tính có thể kiểm toán của nhà cung cấp dịch vụ thế chấp của họ. Đây chính là điểm yếu của các nền tảng thế chấp phi tập trung. Các nhà điều hành nút của nền tảng phi tập trung phân bố trên toàn cầu, cấu trúc này mặc dù tăng cường khả năng chống kiểm duyệt của mạng nhưng cũng khiến việc kiểm tra tuân thủ trở nên cực kỳ phức tạp.

So với đó, các giải pháp thế chấp trung tâm đơn giản hơn nhiều. Chúng có các thực thể pháp lý rõ ràng, quy trình tuân thủ hoàn thiện, dòng tiền có thể truy xuất được, thậm chí còn cung cấp bảo hiểm. Đối với các tổ chức cần chịu trách nhiệm với các nhà đầu tư, lựa chọn này rõ ràng hấp dẫn hơn.

Bộ phận kiểm soát rủi ro của tổ chức khi đánh giá kế hoạch thế chấp, điều quan tâm nhất là: ai sẽ chịu trách nhiệm khi có vấn đề xảy ra. Trong mô hình phi tập trung, những tổn thất do sự cố của nhà vận hành nút sẽ được tất cả các chủ sở hữu token cùng chịu, có thể rất khó để xác định người chịu trách nhiệm cụ thể. Trong khi đó, trong thế chấp tập trung, nhà cung cấp dịch vụ sẽ chịu trách nhiệm bồi thường rõ ràng, thậm chí cung cấp thêm bảo hiểm.

Hơn nữa, các tổ chức không chỉ cần đảm bảo an ninh về mặt kỹ thuật mà còn cần sự ổn định trong vận hành. Khi các nền tảng phi tập trung thay đổi nhà điều hành nút thông qua bỏ phiếu của cộng đồng, quyết định "dân chủ" này lại trở thành nguồn không chắc chắn trong mắt các tổ chức. Họ có xu hướng chọn các đối tác có thể dự đoán và kiểm soát.

Vào ngày 30 tháng 7, cơ quan quản lý đã thông báo nhận được đơn đăng ký ETF thế chấp ETH từ một công ty quản lý tài sản. Vào ngày 5 tháng 8, cơ quan quản lý lại phát hành hướng dẫn mới nhất: các thế chấp thanh khoản cụ thể không thuộc phạm vi điều chỉnh của luật chứng khoán. Những tin tức này nhìn bề ngoài có vẻ là tin tốt mà các nền tảng thế chấp phi tập trung đã mong chờ từ lâu, nhưng khi phân tích sâu hơn, có thể nhận thấy đây có thể là thanh kiếm Damocles treo lơ lửng trên đầu tất cả các nền tảng thế chấp phi tập trung.

Lợi ích ngắn hạn từ việc nới lỏng quản lý là rõ ràng, giá token của các nền tảng thế chấp phi tập trung chính nhanh chóng tăng lên sau khi thông tin được công bố. Tuy nhiên, chính sau bức tranh tươi sáng này, ẩn chứa những cuộc khủng hoảng sâu sắc hơn trong ngành.

Việc nới lỏng quy định của SEC không chỉ mở ra cánh cửa cho các nền tảng phi tập trung, mà còn trải đường cho các ông lớn tài chính truyền thống. Khi các công ty quản lý tài sản lớn bắt đầu phát hành sản phẩm ETF thế chấp của riêng họ, các nền tảng phi tập trung sẽ phải đối mặt với áp lực cạnh tranh chưa từng có. Sự không đối xứng trong cạnh tranh này thể hiện qua khoảng cách khổng lồ về tài nguyên và kênh phân phối. Các tổ chức tài chính truyền thống sở hữu mạng lưới bán hàng trưởng thành, độ tin cậy của thương hiệu và kinh nghiệm tuân thủ quy định, đây đều là những lợi thế mà các nền tảng phi tập trung khó có thể đạt được trong thời gian ngắn.

Điều quan trọng hơn nữa là sự tiêu chuẩn hóa và tiện lợi của sản phẩm ETF có sức hấp dẫn tự nhiên đối với những nhà đầu tư bình thường. Khi các nhà đầu tư có thể mua thế chấp ETF chỉ với một cú nhấp chuột qua tài khoản môi giới quen thuộc, động lực để học cách sử dụng các giao thức phi tập trung có thể giảm đi đáng kể.

Giá trị cốt lõi của nền tảng thế chấp phi tập trung - phi tập trung và khả năng chống kiểm duyệt - có thể không còn quan trọng trong bối cảnh làn sóng thể chế hóa. Đối với các nhà đầu tư tổ chức theo đuổi tối đa hóa lợi nhuận, sự phi tập trung có thể nhiều hơn là một chi phí chứ không phải là lợi thế. Họ quan tâm nhiều hơn đến tỷ suất lợi nhuận, tính thanh khoản và sự thuận tiện trong hoạt động, mà chính là điểm mạnh của các giải pháp tập trung.

Về lâu dài, việc nới lỏng quản lý có thể thúc đẩy "hiệu ứng Matthew" trong thị trường thế chấp. Vốn sẽ ngày càng tập trung vào một vài nền tảng lớn, trong khi các dự án phi tập trung nhỏ có thể đối mặt với nguy cơ sinh tồn. Một mối đe dọa sâu sắc hơn là sự đảo lộn mô hình kinh doanh. Các tổ chức tài chính truyền thống có thể giảm phí thông qua bán chéo, kinh tế quy mô, thậm chí cung cấp dịch vụ thế chấp với mức phí bằng không. Trong khi đó, các nền tảng phi tập trung phụ thuộc vào phí giao thức để duy trì hoạt động, gặp bất lợi tự nhiên trong cuộc chiến giá cả.

Do đó, việc nới lỏng quản lý tuy mang lại cơ hội mở rộng thị trường cho các nền tảng thế chấp phi tập trung trong ngắn hạn, nhưng về lâu dài, nó giống như đã mở ra chiếc hộp Pandora. Sự gia nhập của các thế lực tài chính truyền thống sẽ thay đổi hoàn toàn các quy tắc của trò chơi, các nền tảng phi tập trung phải tìm ra con đường sinh tồn mới trước khi bị gạt sang một bên. Điều này có thể có nghĩa là đổi mới mạnh mẽ hơn, tích hợp DeFi sâu sắc hơn, hoặc một mức độ thỏa hiệp tập trung nào đó.

Trong bối cảnh môi trường quản lý trở nên thoải mái hơn, các nền tảng thế chấp phi tập trung có lẽ không phải là thời điểm để ăn mừng, mà là một bước ngoặt sống còn.

Đứng trước ngã rẽ quan trọng của năm 2025, hệ sinh thái thế chấp Ethereum đang trải qua những biến đổi chưa từng có. Sự chuyển hướng của quản lý, sự tham gia của các tổ chức - những sức mạnh có vẻ mâu thuẫn này đang tái định hình toàn bộ bối cảnh ngành.

Thật vậy, những thách thức là có thật. Bóng ma của sự tập trung, sự cạnh tranh gia tăng, sự va chạm của các mô hình kinh doanh, mỗi yếu tố đều có thể trở thành giọt nước tràn ly cho lý tưởng phi tập trung. Nhưng lịch sử đã chỉ cho chúng ta thấy, sự đổi mới thực sự thường nảy sinh trong những cuộc khủng hoảng.

Đối với nền tảng thế chấp phi tập trung, làn sóng thể chế hóa vừa là mối đe dọa, vừa là động lực thúc đẩy đổi mới. Khi các ông lớn tài chính truyền thống mang đến các sản phẩm tiêu chuẩn hóa, các nền tảng phi tập trung có thể tập trung vào việc tích hợp sâu sắc hệ sinh thái DeFi; khi cuộc chiến giá cả là điều không thể tránh khỏi, dịch vụ khác biệt và quản trị cộng đồng sẽ trở thành những lưới bảo vệ mới; khi quy định mở ra cánh cửa cho tất cả mọi người, tầm quan trọng của đổi mới công nghệ và trải nghiệm người dùng sẽ càng nổi bật hơn.

Điều quan trọng hơn là sự mở rộng của thị trường có nghĩa là chiếc bánh đang trở nên lớn hơn. Khi thế chấp trở thành lựa chọn đầu tư chính thống, ngay cả những thị trường ngách cũng đủ để hỗ trợ sự phát triển thịnh vượng của nhiều nền tảng. Phi tập trung và tập trung không nhất thiết phải là một trò chơi tổng bằng không, chúng có thể phục vụ cho các nhóm người dùng khác nhau, đáp ứng những nhu cầu khác nhau.

Tương lai của Ethereum sẽ không được quyết định bởi một sức mạnh duy nhất, mà được định hình bởi tất cả các tham gia viên. Thay đổi như thủy triều, chỉ có kẻ mạnh mới tồn tại. Trong ngành công nghiệp tiền điện tử, định nghĩa về "kẻ mạnh" đa dạng hơn nhiều so với thị trường truyền thống, có lẽ đó chính là lý do khiến chúng ta nên giữ thái độ lạc quan.