Ethena-USDe logic và ảnh hưởng đứng sau sự tăng lên nhanh chóng

Gần đây, tổng số lượng phát hành của USDe đã tăng lên một cách đáng kinh ngạc, từ 2,4 tỷ USD lên 3,8 tỷ USD chỉ trong một tháng, với mức tăng hàng tháng vượt quá 58%. Sự tăng trưởng này chủ yếu do giá Bitcoin đạt mức cao kỷ lục, khiến tâm lý thị trường trở nên lạc quan, từ đó đẩy cao tỷ lệ phí vốn, và làm tăng tỷ suất lợi nhuận staking của USDe. Mặc dù gần đây có sự giảm nhẹ, nhưng vào ngày 26 tháng 11, tỷ suất lợi nhuận hàng năm của USDe vẫn duy trì ở mức cao khoảng 25%.

Xu hướng tăng lên này cũng đã mang lại ảnh hưởng tích cực cho các hệ sinh thái liên quan khác. Doanh thu hàng ngày của một giao thức stablecoin đã tăng lên hơn 200% so với một tháng trước, đạt mức cao kỷ lục. Điều này chủ yếu nhờ vào lợi suất staking cao của USDe đã thu hút một lượng lớn nhu cầu vay mượn, đặc biệt là nhu cầu vay mượn sử dụng tài sản sUSDe và PT làm tài sản thế chấp gia tăng mạnh mẽ. Trên một nền tảng cho vay, quy mô vay mượn với những tài sản này làm tài sản thế chấp đã đạt 570 triệu USD, tỷ lệ sử dụng khoản vay vượt quá 80%, và tỷ lệ lợi suất hàng năm cho gửi tiền đạt 12%. Trong tháng qua, lượng cho vay được phát ra qua nền tảng này đã vượt 300 triệu USD.

Trong khi đó, nhu cầu vay mượn sUSDe và PT cũng gián tiếp đẩy cao tỷ lệ sử dụng stablecoin từ các kênh khác. Lãi suất gửi stablecoin của một giao thức vay mượn đã đạt 8,5%. Dữ liệu cho thấy, tổng số tiền vay mà một giao thức stablecoin phát hành thông qua các mô-đun cụ thể của nó cho hai nền tảng vay mượn chính gần đạt 2 tỷ USD, chiếm gần 40% tài sản của nó. Chỉ riêng hai hoạt động này đã tạo ra 203 triệu USD doanh thu hàng năm cho giao thức này, tương đương với 550.000 USD mỗi ngày, chiếm 54% tổng doanh thu hàng năm của nó.

Đường đi của USDe đã trở nên rõ ràng: tâm lý lạc quan do Bitcoin đạt mức cao mới đã đẩy cao tỷ lệ phí vốn, từ đó ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận từ việc staking USDe. Một giao thức stablecoin đã trở thành một người ủng hộ quan trọng cho sự tăng trưởng của USDe nhờ vào chuỗi lưu động vốn hoàn chỉnh và chức năng giống như ngân hàng trung ương. Trong quá trình này, một giao thức cho vay đã đóng vai trò trung gian quan trọng. Ba giao thức này cùng nhau tạo thành động cơ chính cho sự tăng trưởng.

Trong khi đó, các giao thức DeFi khác như một AMM và một giao thức phái sinh cũng đã hưởng lợi ở mức độ khác nhau từ sự tăng lên của USDe. Ví dụ, tỷ lệ sử dụng vay ổn định của một giao thức cho vay đã vượt quá 50%, tổng số tiền gửi liên quan đến USDe gần 400 triệu USD. Các cặp giao dịch liên quan đến USDe chiếm vị trí quan trọng trong bảng xếp hạng khối lượng giao dịch trên một nền tảng AMM, và cũng thể hiện nổi bật trong bảng xếp hạng thanh khoản của một giao thức phái sinh. Các token liên quan như CRV, CVX, ENA và MKR đều đã đạt mức tăng trưởng hàng tháng trên 50%.

Tính bền vững của mô hình tăng trưởng này chủ yếu phụ thuộc vào việc chênh lệch lãi suất giữa USDe và một stablecoin có thể duy trì hay không. Các yếu tố ảnh hưởng bao gồm: tính bền vững của tâm lý thị trường tăng giá, khả năng của Ethena trong việc tối ưu hóa mô hình kinh tế và mở rộng thị phần để cải thiện hiệu quả phân phối APY, cũng như áp lực cạnh tranh từ các sản phẩm tương tự được ra mắt từ các sàn giao dịch khác.

Khi tăng lên, thị trường cũng đã có những lo ngại về tính an toàn của các mô-đun cụ thể trong giao thức stablecoin. Mặc dù mô-đun này cho phép tạo ra stablecoin một cách động mà không cần bảo đảm truyền thống, nhưng từ góc độ bảng cân đối kế toán, những stablecoin mới được tạo ra này thực tế được đảm bảo bằng sDAI, cuối cùng chuyển đổi thành các vị thế tài sản tổng hợp có LTV vượt quá 110%. Do đó, cơ chế này không trực tiếp dẫn đến việc stablecoin trở thành sản phẩm không được đảm bảo, nhưng thực sự đã làm tăng một số rủi ro:

1. Mô-đun này chiếm tỷ lệ quá cao có thể khiến loại tiền ổn định này trở thành "tiền ổn định bóng" một lần nữa.
2. Rủi ro hoạt động, rủi ro hợp đồng và rủi ro lưu ký của Ethena có thể truyền dẫn đến stablecoin này.
3. Sự tồn tại của các khâu trung gian có thể làm tăng thêm rủi ro
4. Có thể làm giảm tỷ lệ thế chấp tổng thể của stablecoin này