解讀無抵押借貸現狀它還有戲嗎？

原文：Outlier Ventures編譯：GWEI Research

第一部分：市場情況

簡介

我們的新論文The Open Metaverse Under Attack – Fight Back 為Web3 空間介紹了許多令人鼓舞的增長路徑。在本文中，重點將放在具有巨大潛力的特定領域。 2023 年第一季度，僅美國無擔保個人貸款市場就達到了210 億美元，超過了去中心化金融(DeFi) 鎖定的總價值，後者僅為61 億美元。這意味著DeFi 領域總體上具有巨大的增長潛力，特別是去中心化借貸領域。這種巨大的增長潛力是創建當前領先的去中心化無抵押貸款協議快照概述的動機。在此快照中，這些協議與wrt 的比較。資本採用、代幣估值、激勵影響和營銷主導地位清晰地描繪了絕對和相對市場定位。

本迷你係列的第一部分概述了底層原生ERC-20 協議代幣的當前市場情況，而在接下來的第二部分中將提供有關利益相關者代幣流動的更詳細的鏈上觀點。

回顧

借貸資產的能力是任何金融體系的基石。雖然貸方從閒置現金中獲得回報，但藉款人需要快速獲得周轉資金。 DeFi 領域的借貸市場通常存在超額抵押，這意味著借款人必須存入超過貸款價值的抵押品。例如，借款人需要提供10,000 美元的ETH 作為5,000 美元USDC 貸款的抵押品。雖然超額抵押貸款在DeFi 中是常態，但傳統金融中的無抵押貸款有時部分抵押不足甚至完全沒有抵押。這種超額抵押可確保在藉款人違約時可以出售抵押品以使貸方完整。儘管超額抵押貸款對貸方來說更安全，但它的資本效率不高，因此限制了市場擴張。它需要無抵押貸款協議，可以訪問可信賴的信用數據來估計借款人的風險狀況，而不會在區塊鏈上披露敏感信息，從而克服DeFi 中的這一限制。與零知識證明相結合的預言機已經在開發中，以減輕借款人向無抵押貸款平台披露身份的需要。

然而，無抵押貸款是DeFi 中的一個重要行業，與Aave 和Compound 等超額抵押貸款機構相比，其貸款的年收益率(APY) 更高，反映出更高的風險。抵押不足或無抵押的貸款會增加違約的機會。鏈下資產和合約的貸款清算和償還可能還需要很長的時間。關於借貸池的安全性，貸方必須依賴池管理人員的盡職調查(DD)。貸方可能無法在需要時獲得流動性，因為可以從貸款池中提取的流動性數量取決於池中存在的流動性數量。

圖1 是TrueFi 示例的高層次代表性無抵押借貸協議生態系統。在這裡，貸款人資助一個貸款池，借款人將利用該貸款池接收貸款。 $TRU 利益相關者能夠對貸款進行投票，該貸款也必須得到投資組合經理的批准。

表1 顯示了一些向機構借款人提供無抵押貸款的協議的概覽。協議根據其鎖定的總價值(TVL) 進行排序。

圖1：truefi.io 的TruFi 貸款系統

無抵押借貸市場概況

表1

表1 顯示了一些向機構借款人提供無抵押貸款的協議的概覽。協議根據其鎖定的總價值(TVL) 進行排序。

表1 中所有無抵押借貸協議原生代幣的FDV MC 總和為3.41 億美元，相當於加密貨幣借貸領域的6.6%、DeFi 領域的0.7% 和加密貨幣MC 總量的0.03%。此外，TVL 總額為3.84 億美元，相當於DeFi TVL 的0.6%。這些數字表明，與整個DeFi 和加密貨幣領域相比，表1 中無抵押借貸協議的市場份額有多麼小。另一方面，考慮到傳統鏈下無抵押借貸市場的規模，它們說明了增長潛力。增長潛力變得更加明顯，看看具有競爭力的平均貸款APY 值8.6%，包括所有協議中的原生代幣獎勵。請注意，與向Aave 等超額抵押借貸協議借貸相比，向無抵押協議借貸涉及更高的風險，因此證明更高的貸方補償是合理的。

代幣性能比較

表1 中相關代幣歷史估值發展的比較可以為未來的潛在軌跡提供見解。然而，FDV MC 中衡量的代幣估值取決於許多因素，例如總體市場狀況、個別協議的採用以及代幣設計本身。具有低價值捕獲屬性的代幣可能表現不佳，而產品（借貸平台）可能在TVL 和損失率方面表現出色。因此，比較將在多個層面進行。對代幣設計和價值捕獲屬性的概述提供了對與整體協議採用的預期相關性的初步了解。例如。從協議收入中獲取強大價值的代幣可能比價值獲取機制有限的代幣更能代表協議的一般性能。之後重要的令牌度量關係將針對當前時間快照進行比較。最後一個代幣性能分析側重於歷史發展。

代幣價值捕獲

表2

表2 概述了表1 中排名前6 位的協議的價值捕獲屬性和實用程序。所有代幣分別為持有者和利益相關者提供治理權力。此外，Maple、Centrifuge 和TrueFi 利用質押來換取二級收據代幣。收據令牌，有時被設計為投票託管(ve) 模型，也用作向忠實支持者分配費用份額的工具。在Centrifuge、Maple、TrueFi、Clearpool 和dAMM 的案例中，直接或通過分佈式回購提供費用分成。 Goldfinch 和Clearpool 沒有二級代幣，而是直接使用它們的主要代幣作為協議激勵工具。所有原生協議代幣通過已經提到的費用份額、治理或通過在質押代幣時提供用戶優勢，直接從產品使用中產生價值。這意味著可以預期所有代幣的協議採用和代幣估值之間存在相關性。

Token 度量關係

圖2 顯示了協議存款(TVL) 與不同指標的關係，例如FDV MC、平均值。貸方、持有人數量和Twitter 關注者的APY。比率以某一類別中最高值的百分比形式給出。

存款/FDV MC 比率表明該協議的資本採用超過其當前市場估值。請注意，這些指標中僅考慮了無抵押貸款和質押的存款。

存款/平均。 APY 比率是資本採用率超過資本激勵的指標。

存款/持有人比率提供了每個原生代幣持有人存款的平均值，並且是實際用戶質量在資本規模方面的基準。

存款/追隨者比率表明了每單位營銷努力的資本採用量。請注意，Twitter 關注者數量不一定與產品的真實用戶採用率相關。

追隨者/持有者比率是與實際用戶採用原生代幣相比的營銷努力指標。

數據的收集已經在二月份進行，但由於市場的劇烈變化，所有數據點都需要更新。在之前的數據採集中，協議之間不同類別的排名差異很大。今天，我們將Centrifuge 視為所有類別中的明顯領導者，這是其高TVL 的直接結果。它是Goldfinch 下一個最高協議TVL 的兩倍。與其他參與者相比，他們成功的原因可能是他們創新的現實世界資產(RWA) 代幣化抵押形式。

圖2

圖2：與FDV MC 相關的無抵押協議存款(TVL)，平均值。用於借貸、代幣持有者數量、Twitter 關注者以及Twitter 關注者與代幣持有者比率的APY。比率計算基於表1 中的數據

標準化代幣市值歷史比較

之前的比較與最近的值相關。圖3 顯示了FDV MC 針對不同無抵押借貸協議代幣的歷史發展。這些值由Ether FDV MC 標準化，以實現針對加密市場的基準。縱坐標以對數刻度給出，從而減輕了高波動性的出現。考慮到從2022 年1 月1 日到2023 年5 月19 日這段時間的起點，所有原生無抵押代幣相對於ETH 的價值都在下降。

他們表現不佳的一些原因可能如下：

加密貨幣市場崩潰。自2021 年11 月以來，整個加密貨幣市場一直處於下行趨勢，無抵押借貸協議也未能倖免。隨著加密貨幣價格的下跌，這些協議的原生代幣的價值也隨之下跌。

對無抵押貸款可持續性的擔憂。無抵押貸款協議是一個相對較新且未經檢驗的概念，人們對其長期可持續性存在擔憂。一些批評者認為，這些協議本質上是有風險的，它們崩潰只是時間問題。一些協議已經經歷了部分後果，例如Centrifuge、Maple 和TrueFi。其他借貸協議和投資平台甚至面臨全面崩潰，例如Celsius、Voyager Digital 和3 Arrows Capital，這本來會加劇人們的恐懼。

更安全的抵押貸款替代方案。抵押貸款協議更受歡迎，因為它們提供了比無抵押貸款風險更低的替代方案。隨著越來越多的人轉向抵押貸款，對無抵押貸款的需求減少，這給這些協議的原生代幣價值帶來了下行壓力。

圖3：由$ETH FDV MC 標準化的不同無抵押借貸協議代幣的FDV MC

總結與看法

無抵押借貸協議的代幣設計展示了不同的方法和價值累積機制，其中所有協議都通過其代幣提供治理能力，但並非所有協議都通過質押提供直接收益分成。儘管如此，所有代幣設計都會從產品採用中獲得某種形式的價值增長。

就FDV 估值和TVL 而言，Centrifuge 是目前最成功的無抵押借貸協議。儘管他們也有一些逾期貸款，但他們的優勢在於他們對RWA 代幣化的創新方法。

**所有本地無抵押借貸代幣的整體估值均低於加密市場。 ** 2022 年熊市期間發生了太多部分甚至全部後果，導致對該行業的信任度下降。

就總的FDV MC 而言，與整個DeFi 行業(0.7%) 和整個加密貨幣市場(0.03%) 相比，無抵押借貸行業相當小。考慮到這一點，無抵押貸款在傳統金融領域的巨大相關性，以及市場為資本效率優化的趨勢，去中心化無抵押貸款仍然顯示出巨大的增長和創新潛力。它只是需要更多時間來重建信任和創新才能實現這一目標。